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哈继铭中国泡沫会成为下一个日本吗

2018-11-30 18:56:58

哈继铭:中国泡沫会成为下一个日本吗?●

中国建材点评:在人民币小幅渐进性升值的过程中同时辅以小幅渐进式加息,这,就是哈继铭大夫开出的药方。有大用么?我以为没有。

如果仅仅从表观经济现象看,中国当前和日本当初的情况十分相像:同样是本币面临着巨大的升值压力,同样是国内房地产价格飞速上涨。那么,曾令无数日本人为之扼腕长叹的 失落十年 是否会在中国重现?我的答案是,及时正确的政策调整将避免重蹈日本覆辙。

日本的教训在于,由于失去主动性,遇到很艰难的政策选择,升值和加息没有能同步配合进行,终导致泡沫的形成和破灭。

1985年9月,美国、日本、联邦德国、法国、英国等五个发达国家的财政部长和央行行长,在纽约广场饭店举行会议。五国政府决定联合干预外汇市场,使美元实现有序贬值。这就是后来所说的 广场协议 (Plaza Accord)。

广场协议 后,日元的升值受到西方的钳制,在短短两年半时间中,迅速升值了近1倍。对于经济强烈依赖出口的日本来说,日元的升值导致国内经济面临大幅下滑风险。当时的日本政府不得不将精力更多地投放到刺激内需上,他们选择的方式是 减息。结果是,在日元迅速升值不到两年时间里,日本央行将利率从1985年的5%降至1987年3月以后的2.5%。

日本在本币升值的同时减息,也是不得已而为之。实际上,初日本也曾经尝试过升值的同时加息,但由于日本承诺的升值幅度过大,导致经济下滑。另外,当时的高利率环境决定了即使日本央行加息,空间也非常有限。被迫减息,加之正值金融管制放松的大环境,终导致日本国内信贷大幅膨胀,很多资金流入房地产和股票市场,泡沫放大。

广场协议 之后,日本主要城市的房地产价格飞快上涨,包括东京、大阪、名古屋、京都、横滨和神户等城市在内的土地价格,以两位数的惊人速度飞升。同期,企业大量负债以追求扩张速度;股市更是一日千里,快速上涨。

当日本政府意识到资产泡沫时,问题已相当严重。20世纪80年代末、90年代初,日本央行开始了痛苦的 挤泡沫 过程。从1989年5月末开始,短短一年多时间,日本央行将基准利率从2.5%上调至6.0%,足足提高了3.5个百分点。但为时已晚,巨大的资产泡沫的破灭,令日本政府的所有努力都徒劳无功。

和日本相比,中国目前的情况大有不同。中国掌握着汇率政策的主动性,从来没有向外界承诺过升值幅度。因而,中国在人民币汇率问题上,可采用效果较佳的 鸡尾酒疗法 ,即在人民币小幅渐进性升值的过程中,同时辅以小幅渐进式加息。目前中国处于低位的利率水平,也决定了仍有加息空间。

如果一次性大幅升值,会对实体经济带来伤害,重蹈日本覆辙;若只升值不加息,则会吸引大量 热钱 流入。

在升值的过程中辅以加息,可以起到更加综合的政策效果。如果人民币进入升值区间,必然利好于股市,特别是房地产和航空板块。此时如果配以加息,则可在一定程度上抑制股市和房市的过热反应,抑制国内资产价格泡沫。

同时,这也有利于刺破国际大宗商品价格的泡沫。目前,中国的紧缩政策在全球市场会起到 牵一发而动全身 的效果。今年以来中国两次宣布上调存款准备金率的当天晚上,国际油价、铜价等大宗商品价格,都出现了不同程度的下降。这将进一步降低市场的通胀预期。

我们看到,由于人们对美国的通胀预期减弱,在中国两次上调存款准备金率后,美国国债的收益率不再像去年12月那样大幅上扬。这种效果,对于持有1万多亿美元美国国债和机构债的中国而言,能起到外汇储备保值的作用。

市场上还有一种担心是,人民币升值会引发日本那样的房地产泡沫破灭,因为目前的中国和当时的日本一样,都面临人口结构的拐点。日本主要购房人口的比重在1990年左右开始下降,而据测算,中国主要购房人口将在2015年左右开始下降。

汲取日本教训,中国及时进行汇率调整,并以土地制度和户籍制度改革等相配合,在将大量农民从土地中解放出来的过程中,仍可进一步推进城市化进程。这样,即便到2015年,中国也不至于出现日本泡沫破灭的情形。

目前,以日本的 前车之鉴 反对人民币升值的理由还有,认为现在中国与日本当年一样,都面临巨额贸易顺差,而日元大幅升值后顺差并未减少。这个问题的关键在于,日本产品都有品牌,在劳动力价格优势失去之后,仍可依赖品牌保持顺差;但中国尚未建立起世界品牌,产品可替代性强,一旦失去成本优势,顺差就会降下来。

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